Onko asuntorahastoissa rakenteellinen ongelma?

Epävarmojen osakemarkkinoiden ja alhaisen korkotuoton maailmassa yksityissijoittajia kiinnostaa yhä enemmä asuntosijoittaminen. Monella ei ole mahdollisuutta ostaa kokonaista sijoitusasuntoa, joten tähän tarpeeseen on lanseeerattu kiihtyvään tahtiin erilaisia rahasto ja REIT-tuotteita (ohessa hyvä blogimerkintä joka esittelee vaihtoehtoja).

Katsoin äskettäin MOT-dokumentin "Pikavoittoja vuokra-asunnoilla" (linkki), joka käsitteli institutionaalisten sijoittajien - kuten asuntorahastojen - vaikutusta vuokramarkkinoille. Hyvin mielenkiintoista on, että vuokrat ovat jatkaneet nousuaan samalla kun asuntojen hintakehitys ei ole enää noussut entiseen tahtiin. Kysyntä ja tarjonta, sanoisi joku. Toinen taas havaitsisi tässä sijoituskuplan piirteitä.

MOT:in pääpointti oli, että ammattimainen asuntosijoittaminen nostaa vuokratasoja kohtuuttomasti ja tämä johtaa myös sijoitustuotteiden mahdollisesti kestämättömiin kustannusrakenteisiin. Itsekin olen tätä ihmetellyt Orava Asuntorahaston osalta useaan otteeseen (kts. esim tämä bloggaus).

Asuntorahastoissa tuotto koostuu usein kolmesta komponentista:

1. Vuokratuotto
2. Myytyjen asuntojen myyntivoitot
3. Laskennalliset voitot rakennusliikkeiltä saaduista alennuksista arvioituun markkinahintaan verrattuna

Tavalliselle asuntosijoittajalle kaksi ensimmäistä ovat "tuottoa", koska kyseessä on todellinen raha. Institutionaaliset sijoittavat kertovat kolmannen tuottokomponentin olevan mahdollinen, koska he saavat "tukkualennuksia".

Mikä tässä sitten on ongelma? MOT-ohjelmassa asia tuotiin hyvin esille, kun selvitettiin Orava Asuntorahaston kulurakennetta. Yhteenlasketut vuotuiset kulut ovat jopa korkeammat kuin kaksi ensimmäistä tuottokomponenttia, eli ne mitkä MOT:in toimittaja laskee "oikeaksi rahaksi".

Sinänsä ei ole mitenkään laitointa tai edes epäloogista merkata tuotoksi laskennallisia voittoja, joita suursijoittaja saa alennuksista. Oravan toimitusjohtaja myös selittaa asian dokkarissa parhaansa mukaan. Silti se tuntuu hyvin epämääräiseltä, ja mitään takuitahan siitä ei ole että aikanaan asunnot saa myytyä tietyllä hinnalla. MOT:in toimittajan vertaukset pyramidipeliin olivat mielestäni silti liian pitkälle vietyjä.

Itse näen tällaiset kulurakenteet ongelmallisena useammastakin syystä. Ensinnäkin, kun joskus korot nousevat, tämä tekee hallaa asuntorahastojen velkavipuiselle logiikalle. Toisekseen, vuokria ei luultavasti voi ikuisesti nostaa nopeammin kuin vuokralaisten maksukyky kehittyy. Kysyntä ja tarjonta tässäkin. Kolmanneksi, jos tuloksiin merkattujen asuntojen markkinahinnat kääntyvät laskuun, kärsii myös edellä mainittu laskennallinen tuottokomponentti.

Mitä mieltä lukijat ovat tästä? Olenko turhaan huolissani? Itse en ole tämän tyyppisiin vuokraasuntorahastoihin lähtenyt mukaan, vaan pysynyt enemmän globaalilla REIT-markkinalla (VNQ & VNQI) sekä liike- ja hoivakiinteistöissä (Sponda, Citycon & Suomen Hoivatilat).

Orava Asuntorahasto: kuinkas sitten kävikään?

Vuoden 2013 syksyllä mietiskelin sijoitusta tuoreeseen listautujaan Orava Asuntorahastoon. Se on OMX-H:n pörssilistattu REIT-tyylinen asuntoihin sijoittava rahasto, jota koskee oma sääntelynsä (kts. merkintä). Jo tuolloin Orava herätti sijoittajien ja markkinakommentaattoreiden keskuudessa suurta mielenkiintoa ja myös merkittävää kritiikkiä mm. ansaintamallinsa ja tulonjakonsa perusteella. Lopulta päätin itse jättää sijoituksen tekemättä.

Jälkikäteen ajateltuna sijoitus olisi ollut listautumishinnalla ostettuna tähän mennessä ehdottamasti kannattava, sillä osinkoja olisi tullut matkan varrella vuosineljänneksittäin (Oravan erityispiirre) ja osakekurssi on yhä korkeammalla kuin listautuessa. Toisaalta, tällä hetkellä Oravan kurssi on putoamassa kohti listautumishintaa, eivätkä epäilykset ansaintamallin kestävyydestä ole hälvenneet mihinkään. Oikeastaan päinvastoin. Tämän päivän kauppalehdessä on varsin seikkaperäinen ja kriittinen kirjoitus Oravan ansaintalogiikasta.

Olen yhä edelleen kiinnostunut Oravaan sijoittamisesta periaatteessa, mutta olen KL:n toimittajan kanssa samaa mieltä siitä, että arvonnousujen kirjaamiseen pääasiassa perustuva tulos ei välttämättä ole kestävä eri markkinasykleissä. Erityisesti tämä korostuu niiltä osin kuin Oravan sijoitukset ovat kaupungeissa, missä arvonnousua ei (toimittajan mukaan) ole tulevaisuudessa todennäköisesti tulossa. Lainakorkojen aikanaan noustessa tilanne tulee uskoakseni vielä kärjistymään. Oravaa voisin ostaa salkkuun jos osakkeen hinnoittelu olisi radikaalisti nykytasoa halvempaa. Jos tätä ei tapahdu, jää sijoitus (edelleenkin) tekemättä.

Orava uutuutena pörssiin

Uudessa Arvopaperissa kerrottiin, että kotimainen pörssimme saa pitkästä aikaa taas uutta sisältöä, kun Suomen ensimmäinen REIT-rahasto listautuu pörssiin syksyn aikana. Kyseessä on Orava Asuntorahasto, jonka ideana on tuottaa sijoittajilleen sekä vuokratuottoa että arvonnousua.

REIT-rahasto on tarkasti säännelty sijoitusmuoto. REIT lyhenne tulee sanoista Real Estate Investment Trust. Suomessa tämä tarkoittaa seuraavanlaista sijoitusmuotoa:

• REIT:it ovat verovapaita osakeyhtiöitä, jotka sijoittavat pääsääntöisesti vuokra-asuntoihin (80 % varoista tulee olla sijoitettu näihin)
• Tuloista 80 %:in pitää muodostua vuokratuotoista
• Velkaa rahastolla saa olla enintään 80 % suhteessa sijoitusten arvoon
• Rahasto ei maksa tuotoistaan veroa, vaan jakaa tuoton sijoittajille
• Rahaston on maksettava osinkoina 90 % tuotoistaan

Pörssilistattu REIT tarjoaa siis kätevän mahdollisuuden päästä mukaan asuntosijoittamiseen ilman konkreettista vaivannäköä tai suuria sijoitussummia. Suomessa tämä on ollut toki aiemminkin mahdollista erilaisten rahastojen kautta, mutta Oravan listautuminen tuo asuntosijoittamiseen paljon kaivatun lisän.

Orava tulee maksamaan osinkoja neljä kertaa vuodessa. Tämä muistuttaa enemmän jatkuvaa vuokratuloa, kuin kotimaisten pörssiyhtiöiden tapa maksaa osinkoja vain kerran vuodessa. Osingoista joutuu toisaalta maksamaan veroa täydet 30 %, sillä verotuksellisesti REIT-tuloja verrataan "tavallisiin" vuokratuloihin.

Vuokran lisäksi toinen komponentti joka vaikuttaa sijoittajan tuottoihin on tietysti Oravan omistaman asuntosalkun hintakehitys ja asuntojen myynnit. Oravalla on asuntoja yhteensä 500, ja ne sijoittuvat eri puolelle Suomea (puolet markkina-arvosta pääkaupunkiseudulla). Keskeinen idea on skaalaetujen hyödyntäminen: Orava ostaa taloja kokonaisena, jolloin se saa 10-30 % "tukkualennuksen", ja myy niitä yksittäin aikanaan markkinahintaan.

Jos asuntojen hinnat laskevat, tulee osakkeen hinta reagoimaan tähän - ja päinvastoin. Pitkäaikaiselle sijoittajalle tällä on vähemmän merkitystä, jos vuokratuotot juoksevat joka tapauksessa kvartaaleittain. Asuntomarkkinoiden mahdollinen jäähtyminen Suomessa on tästä huolimatta seikka, joka sijoittajan kannattaa ottaa huomioon.

Itse aion sijoittaa Oravaan tänä vuonna heti listautumisen jälkeen ja mahdolliset lisäsijoitukset seuraavat tulevina vuosina osakekurssin kehityksen huomioiden. Orava tarjoaa kätevän mahdollisuuden asuntosijoittamiseen ja aion sen myös käyttää. Uskon, että moni muukin kotimainen sijoittaja tulee tähän mahdollisuuteen tarttumaan.

EDIT: Tarkemman tutkimuksen jälkeen Oravan kulurakenne näyttää varsin haastavalta (kiitos kommentoijille), joten ihan suoraan en lähde tähän sijoittamaan. Parempi ensin katsoa miten listaus menee ja minkälaiseksi hallinnointipalkkiot suhteessa vuokratuottoihin muodostuvat. Ideana tämä on loistava, joten toivon että kulurakenteesta tulee reilu sijoittajia kohtaan.